公司简介
公司是中国提供高端口腔医疗服务的先驱和领导者。根据弗若斯特沙利文的资料，就年的总收入而言，公司是中国最大的高端民营口腔医疗服务提供商，且同期，就收入而言，公司还是中国第三大民营口腔医疗服务提供商。自年成立以来，在过往十年当中，公司已服务患者超过6.3百万人次，且在提高和促进中国公众和消费者对口腔护理和良好口腔卫生的重要性的意识和认识方面发挥着重要作用。公司已成为中国领先的口腔医疗服务集团，业务遍及全国，同时运营瑞尔齿科（领先的高端口腔医疗服务品牌）和瑞泰齿科（快速增长最快的大众市场口腔医疗服务品牌之一）。点评：公司旗下有两个品牌，高端品牌是瑞尔，大众品牌是瑞泰。目前位于行业第三位，据资料显示，前两位应该是通策医疗和拜博口腔。仅仅看高端部分的营收规模，公司是高端领域的第一名。
历史发展
公司的前期投资者有高盛、淡马锡、奥博和高瓴，阵容还是非常豪华的。可以看出高瓴资本对牙科特有的偏好，入股的牙科相关公司还有做正畸牙套的隐适美和时代天使。
商业模式
公司提供的服务包括了(i)普通牙科；(ii)正畸；及(iii)种植牙。公司以双品牌战医院和诊所。并且布局于经济较为发达的一二线城市。截至年3月31日，公司在中国15个主要一二线城市运营家医院和诊所，提供中高端口腔护理服务，构成一个庞大的网络，向中国各类市场提供高端的口腔医疗服务。瑞尔品牌的定位是中国领先的高端口腔医疗服务品牌，主要针对一线城市中具有高购买力和较大终身价值的富裕患者。瑞尔诊所能够凭借其卓越的口腔医疗服务质量和病人护理收取溢价。截至年3月31日，瑞尔品牌旗下的大部分诊所位于*金商业地段和甲级写字楼，在7个城市（即北京、上海、深圳、广州、杭州、天津及厦门）合共经营50家瑞尔诊所。下图展示的便是布局与购物中心的“瑞尔”。瑞泰是定位的是大众市场，主要针对一线城市和主要二线城市的中产阶级消费者，地域范围更广。瑞泰的定位是通过提供高质量的口腔医疗服务，以更实惠的价格占领更大的口腔医疗服务大众市场。截至年3月31日，公司以瑞泰品牌经营着7家医院和50家诊所，其中大部分位于人口密集的住宅区。下图所示的医院。怎么卖？公司的客户95%的都是个人客户，还有少部分企业客户，但是通过企业客户的渠道可以获得个人客户。公司向企业客户（包括行业领先的公司、银行及保险公司，为公司的直接或终端客户）销售口腔医疗服务，以进一步扩大公司的目标患者群。通过公司的企业客户为其僱员、信用卡持有人或保单持有人购买公司的口腔护理服务，公司能够接触更广泛的目标患者群。公司的口碑和满意度不错、及财*年度，公司的忠诚客户复诊率（即初次就诊后六个月内医院就诊的患者百分比）分别为46%、45%及51%。财*年度，约有22%的新患者是通过现有患者的推荐而引入的。公司能够为患者提供优质的口腔护理，于往绩记录期间公司的客户满意度为96%而客户投诉率为0.%从布局来看，公司属于全国化的医疗服务公司。主要位于东南沿海省份和中部发达省份。
行业分析
行业环境和基础
人均可支配收入增长医疗服务的人均消费支出增长人口老龄化中上阶层市场消费主体不断增长口腔疾病的病例增加利好的监管*策
消费型医疗服务行业
可支配收入的增长及健康意识的提高，促使医疗市场由疾病驱动的市场（即治疗已经生病的人）转型为健康驱动的市场（即提供医疗服务以积极改善中国消费者的福祉）。根据弗若斯特沙利文报告，中国消费型医疗服务的总市场规模由2年的人民币3,亿元扩大至年的人民币8,亿元，年复合增长率为22.6%。年至年，预期将以22.9%的年复合增长率加速增长，到年底达到人民币23,亿元。
中国口腔医疗服务市场概览
根据弗若斯特沙利文报告，中国口腔医疗服务的市场规模由2年的人民币亿元增加至年的人民币1,亿元，年复合增长率为9.6%。尽管受COVID-19的影响年市场规模略有下降，但预期市场规模将于预测期间内按年复合增长率19.9%继续增长，于年达到人民币2,亿元。根据弗若斯特沙利文报告，增长预期将集中于民营部门，其市场规模预期将于年达到人民币2,亿元。民营口腔医疗服务的市场规模由2年的人民币亿元增长至年的人民币亿元，年复合增长率为13.9%，并预期将会于年达到人民币2,亿元，年复合增长率为23.3%。民营服务提供商经营的口腔医疗机构数量更多。这是因为民营部门主要由口腔诊所组成，对运营、监管及资本要求较低，因此地域覆盖更广。公立医院及医院。口腔医疗机构的数量一直在增长，由2年的64,家增加至年的87,家，年复合增长率为6.5%。预期年口腔医疗机构的数量将达到,家，年复合增长率为10.4%。由于高端口腔医疗服务提供商以中上阶层市场消费主体为目标，其于中国整个口腔医疗服务市场中所占的份额相对较小。根据弗若斯特沙利文报告，高端民营口腔医疗服务市场的市场规模由2年的人民币12.9亿元增长至年的人民币26.2亿元，年复合增长率为15.2%，并预期于年前达人民币74.9亿元，年复合增长率为19.7%。
竞争格局
如下图所示，如果仅仅看高端部分，那么瑞尔齿科为高端民营口腔医疗服务领域的领军者，营收规模与第二名的差距很大。所以可以说，在高端牙科医疗服务领域，瑞尔齿科具有一定的优势。如下图所示，口腔医疗服务行业目前处于高度分散的状态，CR5仅有8.5%的市占率。从整个行业来看，瑞尔齿科的营收规模排名行业第三位。排名第一的就是A股的大牛股通策医疗。再看牙科椅数量和机构数量，瑞尔的牙科椅数量仅为第四名，但是营收可以排在G前面，说明公司的单牙科椅的营收很不错。通过计算可以得到瑞尔齿科的每张牙科椅带来的收入为96.7万，略高于第一名通策医疗的95.2万。
财务分析
营收和结构
-财年，公司的营收复合增长率为18%，不算是快速增长，医院是个慢生意的特点。尽管由于非经营因素，比如可转换优先股公允价值变动，最终利润依然亏损，但是实际的经营利润在财年已经扭亏为盈。
公司的主要营收来自于普通牙科，占比保持稳定。正畸科在过去三年的增长相对较快，比重是逐年增长的。查阅五大供应商后发现，瑞尔的正畸科的主要供应商是隐适美。嗯，符合高端的气质。按照品牌来看，高端品牌“瑞尔齿科”的营收占比逐年减少，大众品牌“瑞泰口腔”占比有望在下一年度超越“瑞尔齿科”，明显增速更快。按照地区来分，公司的营收主要来自于华北地区，也就是北京天津等城市。医院及诊所分为三个阶段：(i)经营期不足三年且公医院及诊所、(ii)经营期介乎三至六年且公司认医院及诊所及(iii)经营期超过六年且医院及诊所。截至年3月31日，公司分别有25家、26家及52家医院及诊所处于扩张阶段、迅速增长阶段及成熟阶段。医院的单张牙科椅收入是万每年，高端VIP分院可以做到万每年，医院平均是万每年。这两个数据差距不算大。然而，公司整体的每张牙科椅收入为96万每年。那么目前处于扩张医院较多，占比50%左右，大幅拉低了平均收入。尤其是25%医院医院相比差距较大，需要提高每张牙科椅的就诊次数从而提高收入。
毛利率
公司的毛利率不高，最近1年快速上升到了24%，毛利率能否保持稳定还需要观察。相对于通策医疗的45%的毛利率而言，瑞尔的毛利率太低了，还有提升空间。但是，瑞尔目前还处于扩张阶段，毛利率不高也算正常，下图是通策的毛利率数据。医院毛利率很高，医院的营收规模不大，毛利率也就只有28%而已。
成本和费用结构
如上图所示，公司毛利率不高的主要原因是员工福利开支占成本的50.90%，并且逐年还有增长的趋势。经计算，员工福利开支占营收的比重在财年达到39%，相比之下，通策仅为32%。上图为通策医疗年年报数据，可以看到通策的成本中占比最高的也是人力成本，达到55%，所以人力医院的普遍特点。这种成医院的一个问题就是对医生的依赖度相对眼科而言较高。如上图显示，眼科的几家头部公司爱尔、普瑞、合适以及华夏眼科的毛利率常年都可以保持在40%以上。并且，眼科的人力成本相对牙科公司而言低了不少。据华夏眼科的招股书显示，眼科医疗业务的直接人工成本占比只有30%左右，还在逐年减少，数据如上图所示。再看公司的三项费用。销售及营销开支，这个费用的绝对金额和占营收比例都是在逐年减少的，这体现了公司的品牌力的增强，通过口碑传播的效率提高了。但是5.2%的占比依然相对通策的1%而言处于较高水平。行*开支和研发开支的占比也在逐年减少，体现出了规模效应。最终截止年3月，公司的经营利润率为8.2%，远低于通策医疗年的35%。
财务分析小结
很明显瑞尔和通策在经营利润率的差距主要是由于毛利率的巨大差距造成的。而瑞尔的成本结构跟通策的基本类似，主要是人力成本，这是行业性质决定的。所以，瑞尔齿科未来需要医院、科室、团队/医生的接诊效率和服务水平来提升“扩张期”和“迅速增长期”医院的营收水平，通过规模效应降低毛利率水平。图：通策医疗的财务数据（年年报）
风险危机
COVID-19的爆发持续影响公司的正常经营，正如年一季度公司收疫影响较大。由于牙科对医生的依赖较大，若无法挽留或吸引优秀的医生，恐怕会对公司运营造成影响。richironman
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